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投行保荐遇倒春寒 招商证券项目“全军覆没”!

作者:admin 2018-03-27 我要评论

近期,有关IPO门槛提高的说法在坊间流传:新的IPO审核标准可能已提高至“3年累计净利润1亿元以上、最近一年净利润5000万元以上”;对此,有资深投行人士向记者确认了...

近期,有关IPO门槛提高的说法在坊间流传:新的IPO审核标准可能已提高至“3年累计净利润1亿元以上、最近一年净利润5000万元以上”;对此,有资深投行人士向记者确认了上述消息的真实性。

据记者筛选,目前的排队企业中有106家业绩达不到新的门槛,倘若新政实施,这些公司上市申请将很可能被撤回,其中广发证券、海通证券保荐项目受影响较大。

而事实上,IPO门槛提高已经在前期的过会率中有所体现,自年初至今,证监会发审委对IPO项目的审核通过率只有43%:其中招商证券表现最差,6宗IPO保荐项目无一过会,究其原因,盈利持续性差、对大客户的依赖是导致这些项目被否的主要因素。

对于未来的发行市场,多位投行人士向《红周刊》记者表示,建议业绩一般的企业放弃IPO,转而通过并购重组登陆A股,投行机构也需顺势而为,摒弃单纯依靠IPO业务的策略,通过降价、加强并购重组业务,全面打通企业上市前后的投融资服务链。

门槛抬高引发的多米诺效应

继年初监管层呼吁加快“独角兽”公司在A股上市后,A股IPO政策又出现重大变动。3月19日,投行业内有传言称,IPO在审项目,三年扣非后累计净利润合计低于1亿、且最后一年不足5000万的,撤回申请或者接受现场检查;IPO新申报项目,主板要求最近一年净利润不得低于8000万元,创业板不得低于5000万元。这一消息随后得到了媒体的确认。一位在某大型券商从业十几年的资深投行人士向《红周刊》记者透露,“这是确凿信息”。

事实上,从2017年10月第十七届发审委就任以来,IPO门槛就在悄然提高,从年初至今有63家企业主动终止审查,最新案例是哈尔滨银行,该公司公告称由于股权结构可能发生变动,决定先撤回A股上市申请,待变动完成后再重启A股上市。反映到新增排队公司数量上,据交易所披露,从年初至3月16日新增报会企业仅7家,近期已连续三周无新增报会企业。作为对比,2017年1-3月新增受理企业56家。2017年11月时排队企业尚有489家,目前仅剩407家,IPO堰塞湖化解成果显着。

就新政影响而言,记者依据同花顺IfinD统计,在374家排队企业中,2015-2017年三年累计利润超过1亿元的有266家,其中万达商业、人保集团、中国华融累计利润最多,均在500亿元以上,其余净利润居前的企业也以银行、券商为主。有101家企业最近三年净利润不足1亿元,凯龙高科甚至处于亏损状态。

再以最近一年净利润为标准,在披露2017年业绩报告的企业中,慧尔农业、艾融软件等4家最近一年净利润低于5000万元。按照最新IPO业绩要求,总计有104家企业面临撤回或接受现场检查的艰难选择。就行业而言,计算机应用服务业受冲击最大,该行业下有多达14家企业近三年累计利润不足1亿元,IPO梦碎的可能性较大。有7家服务型企业业绩达不到新的IPO标准,专用设备制造业企业也有4家可能被撤回。

从保荐机构的角度,上述106家排队企业中,广发证券保荐的项目最多,包括振威展览、海纳川等9家;其次是海通证券,其保荐的安泰股份、波克城市等6家公司面临要么撤回、要么接受检查的尴尬;招商证券保荐的柠檬微趣等5家公司“躺枪”。东方花旗、国金证券、中信建投等6家券商保荐的“藏雷”公司也都在3家以上。中信证券有3家保荐公司风险较大,在大型券商投行中表现较好。华泰证券、安信证券、国泰君安更是只各有1家企业近三年累计利润低于1亿元,受IPO新规的冲击最小。

招商证券保荐项目0过会

审核门槛的提高,也搅动着投行生态。自2017年10月第十七届发审委上任以来,总共审核161家上会企业,IPO过会总数为81家,整体过会率为52%,且过会率还有走低趋势;自年初以来不到3个月内,发审委审核了67家的IPO申请、33家上市公司的并购重组提案,其中38宗IPO申请未通过/暂缓表决/取消审核,受阻比例达57%。不过,被否决的并购重组提案只有6家,过会率远高于IPO。

对此,有九州证券投行部门人士评论称:“关门开窗,把现有上市主体做大做强”。对于利润要求达不到IPO的企业,他建议“目前监管层对行业整合并购重组的支持力度很大”,可以尝试通过并购重组来实现资本化。

在上述案例中,多家券商在IPO项目上遭遇“0过会率”的尴尬。其中招商证券保荐的6宗IPO项目全部被否。其次是中信证券,保荐的5宗IPO项目要么被否、要么暂缓表决。在保荐项目2~3家的券商中,国金证券、东莞证券、兴业证券、海通证券均为0过会率。

就招商证券保荐的项目而言,发审委提出最多的质疑是公司上市后业绩能否持续;其次是否存在对大客户的重大依赖,与大客户和股东方的关联交易也是审核重点。招商证券保荐的雷杜生命、挖金客、蓝电环保、明微电子的盈利持续性遭到了发审委的质疑;蓝电环保对第一大客户的收入占其总营收的20%,挖金客从第一大客户中国移动获得的收入占总营收比更是达77%,发审委要求就是否存在客户依赖作出解释。值得注意的是,康自强、申孝亮担任保荐代表人的雷杜生命、格林精密两家公司均被否。

2017年招商证券保荐的32家公司中,即有7家被否/暂缓表决,被否概率明显大于中信建投、国泰君安、中信证券、广发证券等公司。招商证券投行部门对IPO政策的理解和内控制度存在缺陷。

前投行人士、上海师范大学黄建中副教授评论称,“目前国内IPO政策还是核准制,投行一线对项目的甄别定位不明显,以往保荐项目几乎百分之百过会本身就不合理,提高上市难度,长远看有利于促进投行勤勉尽责甄选好企业,对二级市场也是好事”。

IPO过会率下降,将对券商投行收入产生明显的冲击。黄建中向《红周刊》记者介绍,投行从IPO中获得的收入分为两部分:保荐费+承销费、以承销费为主,“新规下IPO项目要么被否、要么撤回,投行不仅拿不到保荐承销费用,前期投入的人力、尽调等成本也无法覆盖,就会产生亏损”。

排队企业转向并购市场?

在监管导向的驱动下,券商投行纷纷抓大放小、竞逐大体量企业和“独角兽”公司,其中生物科技、云计算、人工智能、高端制造等“四新”行业更受投行青睐。有九州证券投行部人士向记者表示,大型企业、独角兽公司更有可能选择承做水平高、更加国际化的券商投行队伍,老牌大型投行是独角兽企业IPO的首选。

从已在A股上市的独角兽公司来看,也契合上述观点,例如360在借壳江南嘉捷时相中了华泰联合证券;富士康火速IPO,保荐券商为中金公司。

新IPO政策下大型券商优势尽显,中小投行的出路在哪里?前述大型券商资深投行人士指出,“未来投行对项目的筛选标准更严格,对优秀企业的竞争也更激烈,收费将趋于下降,单纯靠IPO生存的团队会较为困难,投行需要增强与客户的粘性,把上市后的再融资、并购重组甚至投资业务全面服务到位”。

“如果IPO企业欠缺成长性,最好走并购,产业并购的过会率不会低。”该投行人士建议,投行可以在上下游产业的并购方面加大力度,而跨行业并购和借壳过会依然很难、投行需要回避。不过并购上市最大的问题在于溢价更多体现在上市公司股票上,“标的企业股东的收益往往无法最大化”。并购标的估值时低于IPO,这也导致优质企业在IPO和并购两条路中间摇摆不定。据记者了解,有拟上市公司选择了静观其变,等待6月30日过后政策是否会有所松动,到时再做决定。

譬如大通燃气于3月20日公告称,公司拟通过重大资产置换+发行股份购买资产的方式收购江苏奥赛康药业100%股权。作为并购标的的奥赛康药业曾于2013年IPO并拿到上市批文,后由于承销商中金公司在承销过程中有违规行为,且上市公司大股东在IPO前巨额套现32亿元、引来证监会介入,不得不暂缓发行。

不过,投行业务转向,也将影响到营收。曾有业内人士告知记者,并购重组类项目的承做费用一般为交易对价的1%-3%,低于IPO的保荐收入,未来价格还将向2%以下靠拢。而且从2017年的券商投行收入结构来看,IPO贡献的利润一般在并购类项目的4倍以上。黄建中亦向《红周刊》记者表示,“IPO对投行的利润贡献远大于并购重组。”据他介绍,在并购重组项目中,投行只扮演财务顾问的角色,普通的并购重组项目下单笔财顾收入通常只有几百万、甚至不足百万,收入过千万的项目要么交易规模很大、要么方案设计很复杂。黄建中指出,未来投行业务需要多元化,更多扩展再融资、固收等业务。■

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